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미국, 과연 위안화 평가절상 원하고 있을까?

  • 박문환 동양종금증권 강남프라임지점 팀장
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  • 2010.03.02 08:16
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[샤퓨슈터의 증시 제대로 읽기]사마중달의 실수

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거래량이 줄어 프로그램의 영향력이 커졌다. 그만큼 시장에 의지를 가진 거래가 없다는 것을 의미한다. 하지만 그나마 다행인 것은 지난 주 벤 버냉키의 상원 금융위원회에서의 증언 이후 달러화의 지칠 줄 모르던 강세기조가 다소 꺾였다는 점일 것이다.

또한 달러화의 약세 전환과 함께 지난 1월 중후반부터 시장을 강력하게 지배하던 남유럽의 위기도 다소 진정되는 듯 했다.

지난 주말에 있었던 미 상원의 금융위원회에서 <크리스토퍼 도드> 의원이 시장에서 의심을 받던 사안(그리스와 골드만삭스의 거래)에 대해 벤 버냉키의 해명을 요구했고 이 부분에 대해 각별히 조사하겠다는 답변을 듣고 난 직후 그리스의 CDS 프리미엄은 단 하루에 33BP나 하락했다.

당시 그리스와 관련해서 특별히 나아진 뉴스가 없었으므로 CDS 프리미엄의 급격한 조정은 아마도 벤 버냉키의 발언과 무관하지 않을 것이다. 처음 글을 읽으시는 분들을 위해서 자초지종을 잠깐 설명해보자.

한숨 돌린 남유럽
지금까지 그리스 총리는 공식석상에서 늘 투기세력들에게 공격을 당하고 있다는 말을 했었던 상황에서 최근 WSJ 이나 뉴욕 타임즈에 고발성 기사들이 많이 올라왔다.

골드만삭스 등의 대형 은행들이 그리스와 이탈리아에 대해 부채를 숨기는 방법으로 EU에 합류시키고는 그리스의 위기가 터지기 직전이었던 지난 해 9월에 바로 골드만삭스나 JP모건 등이 출자한 영국의 <마켓>이라는 회사를 통해서 이들 유럽지역의 나라들에 대한 CDS 프리미엄을 매매할 수 있는 시장을 만들었고 이들을 통해 그리스의 CDS를 잔뜩 사들였다는 것이었다.

물론 골드만삭스 측은 자사의 웹을 통해서 “그리스와의 거래가 그리스 채무위기에 미치는 영향은 매우 적다”라고 해명을 했지만 그럼에도 불구하고 CDS와 관련된 고발성 기사는 지속적으로 나오고 있다.

지난 주말에는 WSJ이 남유럽 사태가 터지고 나서도 나, <소로스매니지먼트>, 등을 포함한 초대형 헤지펀드 매니저들은 이달 초 맨허튼의 모처에서 은밀한 “아이디어 디너(정보모임)”을 갖고 기조적 유로약세를 논의 했었다고 WSJ이 보도하기도 했다. 물론 엄청난 돈들이 유로화의 약세에 투자되었고 이들 매크로 펀드들은 레버리지를 최대 20배까지 사용하기 때문에 만약 유로화가 정말로 하락하게 될 경우 엄청난 수익을 남기게 될 것이라는 말이다.

쉽게 말하면...물론 우연일 수도 있지만 국제 금융자본들은 겉으로는 그리스와 이탈리아를 도와주는 척 하면서 결과적으로는 그들을 함정에 몰았다는 말이 된다.

하지만 지난 주말 극적으로 그리스의 부도위험이 큰 폭으로 감소했는데 아마도 이들 헤지펀드들의 포지션의 청산이 원인이 아닐까 생각된다.

상원 금융위원장인 크리스토퍼 도드 민주당 의원은 CDS 시장을 만들어놓고 이들에 대한 집중 투자를 하게 될 경우 그 나라의 회생 가능성이 오히려 더 작아지게 된다고 이들에 대한 시정이 필요하다는 것을 주장했다.

벤 버냉키는 도드 의원의 발언에 대해서 CDS 거래들에 대해 철저히 조사를 해보겠다는 의지를 밝혔고 최근 그러잖아도 미운털이 박힌 금융자본들은 일단 그리스 등에 대한 투기적 포지션들에 대해 일부 정리에 들어가면서 하루에 CDS 프리미엄이 33BP나 움직인 것이 아닌가싶다.

필자는 그런 이유로 인해 당분간 유로에 관련된 문제는 소강상태에 빠질 수 있다는 주장을 했었다. 즉 그리스를 비롯한 남유럽 리스크는 당분간 한숨을 돌릴 가능성이 높다. 다시 리스크가 커지면 살피기로 하고 오늘은 시장의 또 하나의 중요한 이슈가 되고 있는 위안화 절상에 대한 이야기를 좀 해보자.

과연 미국은 위안화 평가절상을 원하고 있을까?
많은 이들이 위안화가 조만간 평가절상 될 것이라는 말을 하고 있다. 또한 중국의 입장에서도 중국 내 산업체들에 대해서 위안화의 절상을 얼마나 잘 견딜 수 있는지를 측정하는 스트레스 테스트를 하고 있다는 소식이 지난주에 언론을 통해 보도되고 있다.

중국에서 위안화 절상과 관련된 <스트레스 테스트>를 했다는 것 자체가 위안화에 대한 절상을 염두에 두고 있다는 말이 된다. 그런데 왜 스트레스 테스트를 할까? 그냥 조금씩 올리다가 균형 환율에 도달하면 그만 올리면 되는 것 아닐까?

여느 때에 비해 미국의 대중국 위안화 절상 압박 역시 무척 거세어지고 있는 상황에서 스트레스테스트 소식까지 겹쳤으니 당연히 위안화 선물은 초강세를 보이고 있다.

설명을 하기 전에...이해를 돕기 위해서 옛날 이야기를 하나 하고 가자. 과거 천하를 놓고 쟁투를 벌이던 시대에 제갈량과 쌍벽을 이루는 또 한 사람의 전략가가 있었다. 바로 사마중달이었다. 너무도 뛰어난 당대 최고의 전략가였으면서도 언제나 넘을 수 없는 산이 바로 제갈량이었다면 마치 김연아와 아사다마오의 사이라고나 할까?

하지만 그 내노라 하는 제갈량도 실수를 하게 된다. 제갈량은 장수들을 각기 진격시키고 홀로 작은 산성에 남아 있었는데 제갈량의 생각을 이미 간파하고 있었던 사마중달은 제갈량의 산성을 겹겹이 포위하고 있었다. 제갈량의 운명은 이제 풍전등화와 같았다. 하지만 제갈량은 오히려 성문을 활짝 열고 늙은 병사를 시켜 마당을 쓸게 했으며 그는 스스로 망루에 올라서 거문고를 연주했다. 성안에는 아무도 보이지 않았는데...이를 본 사마중달은 위계가 있을 것이란 생각에 오히려 공격을 하지 못하고 결국 다시 돌아갔다.

아마도 제갈량이 성문을 굳게 닫고 수성을 하려 했다면 사마중달은 분명 제갈량을 잡을 수 있었을 것이다. 이를 공성계(空城計)라고 한다.

최근 미국에서는 위안화 절상에 한층 목소리를 높이고 있다. 지난주에는 미 상원의 10명과 공화당 의원 5명이 미국의 상무부가 중국의 환율 조작을 제대로 조사하지 못했다고 비판했는데 이렇게 다수의 의원들이 초당적으로 비판을 하는 것은 전에는 흔하게 볼 수 있는 일은 아니었다.

지금까지 중국을 환율조작국의 명단에 넣어야 한다고 강하게 주장하는 의원이 있더라도 왜 그런지 로비스트들이 강력하게 압력을 넣으면서 유야무야 마무리 되는 일이 대부분이었다. 즉 미국은 중국의 위안화에 대한 약세 전략을 어느 정도 용인하고 있었던 것은 사실이었다. 그러던 미국이 갑자기 너무도 목소리를 키우니 오히려 의심이 간다. 과연 미국은 정말로 위안화의 절상을 원하고 있을까?

그럼 좀 더 진중하게 생각을 해보자. 지금 미국이 가장 바라는 것은 무엇일까? 달러화가 안전통화로서의 역할이 될 것이다. 미국은 이미 오래전부터 테스트베드로서 일본을 활용했다. 양적완화 정책에 대한 모든 풍동실험을 외부에서 이미 마쳤다.

오래전에 거론했듯이 양적완화를 통해 거듭난 통화는 그야말로 괴물이 된다. 모든 경제 원칙을 무시하고 단지 위험에만 반응을 하는데, 이에 대해서는 지난주에 엔화의 흐름을 뉴스와 매칭해서 보면 아주 좋은 예가 될 것이다.

지난 주 무디스는 일본이 심각한 적자의 늪에 빠진 재정을 지적하면서 일본이 만약 이 같은 상황을 통제할 수 있는 확실한 정책을 마련하지 못한다면 조만간 신용등급이 조정을 받게 될 것이라고 경고했다. 한 달 전에도 비슷한 이유로 S&P 에서 일본의 등급 전망을 안정적에서 부정적으로 하향조정한 바 있다.

그 나라의 신용등급이 하락한다는데 엔화는 약세를 보이지 않았다. 오히려 그날 엔화는 주요 통화 대비 1% 넘는 강세를 보였다. 엔화가 그야말로 안전통화라서 악재를 딛고 일어선 것이 아니다. 단지 양적완화 이후 위험에 더욱 민감하게 움직이는 통화로 변신했기에 가능한 일이었다.

미국의 궁극적인 목표는 바로 일본처럼 되는 것이다. 좀 더 많은 통화를 발행하게 되면 돈이 시장에 넘쳐나게 되고 이 남아도는 통화는 자체적인 수급에 의해 금리가 낮추게 된다.

달러의 금리가 낮아지게 되면 과연 누가 다른 통화표시 채권을 발행하겠는가?

굳이 기축통화로서의 달러화를 지키려 애를 쓸 필요도 없다. 안전자산인데다가 금리도 낮게 쳐주겠다는데? 만약 돈이 필요한 사람이라면 어느 나라의 돈을 빌리겠는가 말이다.

즉, 달러화의 금리가 더 낮아질수만 있다면 세계 금융시장에 모든 통화를 밀어내고 안정적인 조달통화로서 우뚝 서게 되는 것이다.

결국 미국의 궁극적인 목적은 달러화를 조달 통화화 해서 기축통화로서의 입지를 더욱 공고히 하는 일이 될 것이다.

하지만 그러기 위해서는 달러를 많이 발행해야 하는데 이를 마음대로 할 수는 없다. 특히나 다른 것은 다 양보할 수 있지만 적어도 물가가 오를 경우 FRB는 절대로 통화량을 늘리는 정책을 해서는 안된다.

만약 물가가 오르는데 통화량을 늘리게 되면 통화가치는 폭락하게 되고 금융시스템이 마비될 수 있기 때문이다. 다시 말하면 미국이 영원히 살 수 있는 확고부동한 조달통화로서의 염원을 이룩하기 위해 가장 중요한 것이 바로 <물가의 안정>인 것이다.

미국은 명목상의 물가를 낮추기 위해서 상당히 여러 가지의 보이지 않는 전략을 구사했었다. 그 중에 가장 큰 전략이 바로 부동산의 가격 정책이 될 것이다. 부동산 가격이 상승으로 반전되지 않는 한 전체 CPI에서 절반을 차지하는 물가를 올리기란 보통 어려운 것이 아니다. 즉 CPI에서 부동산 임대가격이 차지하는 비중이 워낙 크기 때문에 부동산만 잘 잡고 있다면 물가는 충분히 잡을 수 있다는 말이 된다.

물론 여기에 약간의 속임수도 동원이 된다. 생애 첫 주택 구입자들에 대한 지원 8000달러가 바로 그것이다. 많은 사람들이 이것이 부동산 시장을 부양하기 위한 정책이라고 생각하고 있지만 실상은 부동산 시장을 압박하기 위한 정책이다. 아마도 정말 부동산 위기를 제거하는 것이 목적이었다면 굳이 생애 첫 주택이라는 제한을 두지 않았을 것이다.

미국은 주택 가격에 중위수의 개념을 사용하고 있어 많이 거래가 되는 쪽으로 주택가격은 왜곡되게 되어있다. 즉 낮은 가격의 주택이 많이 거래가 되면 주택가격은 명목상으로만 낮아지는 것처럼 보이게 된다. 당연히 생애 첫 주택 구입자들이 주택을 사는데 호화로운 큰 주택을 사는 경우는 드물다.

작은 주택들이 당연히 많이 거래가 되게 되고 주택가격지수는 거래가 된 주택만을 토대로 통계가 잡히기 때문에 명목상의 주택가격은 낮아질 수밖에 없었던 것이다.

즉, FRB의 인사들은 공개적인 발언에서 언제나 시장은 인플레이션이 충분히 제어되고 있다고 주장하고 있지만 사실 미국의 인플레이션은 이미 심각한 수준이다.

2주전에 캘리포니아의 한 보험회사는 보험료를 무려 39%나 올렸다. 실질적으로 개인들이 체감하는 물가가 너무 오르기 때문에 취해진 어쩔 수 없는 조치였다.

그럼에도 불구하고 지난 주 미국의 핵심 소비자 물가는 27년래 최저치까지 하락하는 모습을 보였다. 당연히 주택가격을 잡아놓았기 때문에 가능한 일이었다.

사마중달의 실수, 제갈량의 공성계에 당한 이유
이렇게 고군분투하며 겨우 목적달성을 위해 한걸음 한걸음 가고 있는 상황인데...만약 중국이 위안화를 절상시키면 어떤 일이 벌어지게 될까?

다 된 밥에 코를 빠뜨린다는 표현이 딱 맞는 표현이 될 것이다. 중국을 한 때 디플레이션 수출 공화국이라는 닉을 붙여주었던 적이 있다. 이유는 중국의 값싼 노동력과 위안화의 저평가는 거의 대부분의 1차 산업재에 대해 무제한 공급을 해주게 되면서 물가를 안정적으로 이끌어가게 했기 때문이다.

즉, 미국의 달러화가 조달통화로서 성공적인 변신을 하는데 가장 중요한 물가를 잡아주는데 사실상 중국의 값싼 공산품이 일등공신이 되고 있었던 것이다. 특히 미국은 다른 나라들처럼 수출에 그리 신경을 안써도 된다.

수출은 제조업이 차지하는 비중이 많은 나라에서나 신경을 쓰는 것이다. 미국은 제조업 비중이 고작 14~16%에 불과하다. 나머지는 서비스업 비중이 산업구조의 대부분을 차지하고 있다.

이 말을 다소 비약적으로 바꿔 말하게 되면 위안화의 저평가로 인해 미국이 손해보는 것은 전체 교역의 15%내외가 되는 것이지만 반대로 얻는 것이 오히려 85%가 된다는 것을 의미한다. 결국 위안화의 평가절상은 중국이 아니라 미국에게 절대적으로 불리하다는 것을 알 수 있다. 특히나 미국이 가장 원하는 조달통화로서의 변신에 있어 위안화의 절상은 가장 치명적이다.

사마중달이 그렇게도 잡고 싶었던 제갈량을 바로 코앞에 두고 무척 고민을 했을 것이다. 하지만 사마중달은 단 한 발도 전진하지 못했다. 필자의 생각이지만 중국이 오히려 오래전부터 위안화 평가절상을 하고 싶었을지도 모를 일이다. 국제 사회에서 욕을 그렇게 먹어가면서까지 붙들고 있을 이유가 없었다.

물론 중국의 입장에서는 위안화가 낮은 수준을 유지하고 있는 것이 제조업비중이 높아 유리할 수는 있지만...그것도 한계가 있다. 어느 정도 평가 절하된 상태가 오랜 시간 유지되게 되면 그 저평가된 위안화를 사기 위해 세계의 핫머니들이 중국에 몰려들게 되기 때문에 유동성이 폭발적으로 늘어나게 되고 이렇게 불어난 유동성은 결국 자산 가격을 치게 되어 부동산 버블을 만들기 때문이다.

중국이 필요해서 위안화를 절상하려 해도 미국에서 대통령과 의원들이 돌아가면서 소리를 고래 고래 지르면서 절상하라고 하니 막상 절상하려고 했다가도 “잠시 대기” 라고 할 수밖에 없는 것이다. 물론 친한 관계라면 한 번 고려해볼 수 있겠지만 툭하면 달라이라마 만나고 무역 분쟁 일으키는 너무도 얄미운 미국이 강력하게 요구하면 할수록 더욱 더 하기 싫은 것은 당연한 일이다. 그래서 시기를 놓치고 말았다.

향후 예상되는 위안화 절상 형태
이제는 중국의 입장에서 위안화를 올리지 않으면 안되는 상황이다. 올리기는 해야겠는데 그 방법이 문제다. 자칫 잘못하면 핫머니를 끌어들일 수밖에 없기 때문이다.

늘어나는 유동성을 잡기 위해서 일단 은행부터 손보는 것이 좋다는 생각에 처음에는 지준율을 두 차례나 올렸었다. 그래도 유동성이 잡히지 않으니 은행감독위원회에서는 내년 1월 1일 이후 모든 은행은 6개월마다 자기자본 비율을 고시하는 것을 의무화 하겠다고 했다. 자기자본비율을 높여 놓으면 당연히 은행들은 대출해야할 재원이 줄어들게 되고 심지어는 자본 확충을 위해서 대출을 중단해야할 것이라는 생각을 했을 것이다.

하지만 은행들은 부족한 자본금을 확보하기 위한 증자가 봇물을 이루게 되며 중국 증시에 물량부담을 주게 되는 부작용이 생기게 되었다.

또한 그마저도 약발이 떨어져가고 있어 이제 중국에게 남은 전략은 별로 남아 있지 않다. 만약 지금 당장 위안화를 절상하지 않고 금리만 올린다면 어떻게 될까?

만약 위안화를 그냥 두고 금리만 올린다면 피냄새를 맡은 핫머니들의 유입이 더욱 기승을 부릴 것이다. 중국의 부동산 버블이 더욱 심화되어 결국 터지게 될 것이다.

그럼...위안화를 절상하되 일정한 기간을 두고 순차적으로 올리는 것은 어떨까?

이건 더더욱 위험하다. 아예 화약을 지고 불 속으로 뛰어드는 것과 같다. 지금 가장 중요한 것은 피냄새를 풍기지 않는 것이다. 아주 조금 위안화를 올려 놓고 앞으로 더 올릴 것 같은 느낌을 승냥이들에게 줄 경우 그들의 자금들은 중국을 총 공격하게 될 것이다.

가장 훌륭한 방법이 무엇일까?

균형 환율을 정확하게 찾아서 한꺼번에 절상을 하는 것이다. 물론 그 균형환율이 얼마인지 도무지 알 수가 없다. 자칫 너무 급한 절상을 하게 될 경우 중국의 수출기업에 회복하기 어려울 정도의 충격을 줄 수 있기 때문이다. 얼마전에도 중국은 환율을 크게 절상했다가 곧바로 되돌린 적이 있었기 때문에 이번에는 좀 더 신중을 기해서 균형환율에 근접할 수 있는 데이터를 찾고 싶었을 것이다.

중국이 지금 하는 <스트레스 테스트는> 바로 적절한 균형환율을 파악하기 위한 테스트일 가능성이 높다. 즉 거꾸로 뒤집어서 말하면 중국은 환율을 한꺼번에 많이 올릴 가능성이 높다는 생각이다.

필자는 위안화의 절상 단계를 이렇게 추정하고 있다. 일단, 스트레스 테스트를 통해서 적정량의 절상률을 추정해서(약 7% 이상) 한 번에 시행해야 할 것이다. 그리고 다시 위안화 절상을 시도하게 될 것이라는 생각을 투기세력들이 가질 수 없도록 위안화의 변동폭을 현재보다 월등하게 크게 가져가는 한도 내에서 페그제를 그대로 살려 두어야 할 것이다.

이렇게 되면 투기세력들은 한꺼번에 위안화를 절상했다는 생각에 재료의 소멸로 인식하게 될 것이며 또한 변동폭은 확대 되었지만 페그제가 그대로 살아 있어 추가적인 절상에 대한 기대치를 꺾어 내릴 수 있을 것이다.

당장 중국에서는 3일에 정치협상회의가 있고 5일에는 전국인민대표회의가 있다.
최근 있었던 유럽발 위기로 인해 본격적인 긴축발표를 강화할 가능성은 오히려 낮아졌지만 유동성의 흡수는 부동산 버블의 흡수를 위해서 위안화의 절상이 필요하다는 뉘앙스의 발언이 나올 수도 있다. 하지만 더욱 가능성이 높은 시나리오는 위안화에 대한 절상은 특정한 시기에 예고 없이 발표될 공산이 크다.



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